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蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼

上市喽,造起来,韭菜快来一起快活啊!

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼

作者 | 扶苏

编辑 | 小白

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼

深交所怒揭画皮:披着互联网外衣,本质上是家经销商

北京数聚智连科技股份有限公司(数聚智连、公司)已在深交所过会,创业板上市在即。

公司的自身定位是一家“电子商务运营服务商”,为国内外知名品牌客户提供“品牌电商运营、渠道分销、品效营销”等电商运营及营销服务。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:公司招股书)

经过这一通忽悠,公司的主业就是近年来热门的电商代运营和互联网营销嘛,妥妥的一家互联网科技企业!

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仅说电商代运营这块,A股已经上市不少企业,包括若羽臣(003010.SZ)、丽人丽妆(605136.SH)、壹网壹创(300792.SZ)、凯淳股份(301001.SZ)和青木股份(301110.SZ)。

公司也在招股书中将上述企业列为可比公司。

仅从披露来看,公司在行业内的领先优势那是“相当明显”,以2021年营收计,公司规模仅次于丽人丽妆。

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然而,深交所的第一封问询函,就让公司原形毕露。

首次递交招股书时,公司将行业分类定为“互联网和相关服务(I64)”,属于《上市公司行业分类指引》里的“信息传输、软件和信息技术服务业”,但遭到了深交所的质疑。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:公司招股书(第一版))

于是,在问询函回复中,公司只能表示之前都是个误会,并重新将行业分类确定为“零售业(F52)”。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:深交所第一轮问询函)

公司为啥试图在行业分类上耍这种小聪明呢?

本质自然是估值上压根儿就不是同一档的。

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不过,风云君倒是可以说道说道,为何把公司定义为“零售业”更准确。

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割韭菜新法宝:文字游戏

公司主营业务分为品牌电商运营、渠道分销、品效营销三大类,2021年分别占营收的58%、24%和19%。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(制图:市值风云APP)

品牌电商运营业务指公司经品牌方或代理商授权,在天猫、京东(09618.HK)等第三方电商平台通过品牌店铺开展运营业务。

简单理解,咱们平日网购看到名为“XX旗舰店”的店铺,可能并非由品牌方开设和管理,而是交给了电商运营商,后者负责搭建网店、上架和维护商品、聘请和培训客服、安排发货和跟踪物流等一系列流程。

公司的品牌合作方主要来自母婴营养、消费电子、美妆快消等领域,包括雅培、飞鹤(06168.HK)、帮宝适、花王、澳佳宝、欧乐B等。

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品牌电商运营业务的营收占比虽然近年来有所下滑,但仍在50%以上,无疑是核心业务。

不过,该业务的细分方面,公司仍然有“玄机”。

据公司披露,品牌电商运营业务分为两种模式:线上零售和品牌代运营。

线上零售模式下,公司拥有网店的所有权,并自行决定商品采购和销售,拥有商品所有权。

品牌代运营模式下,公司不具备网店和商品的所有权,也不负责采购,按与品牌方的约定获得服务费和销售提成。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:深交所第一轮问询函)

在风云君看来,线上零售模式下,公司实质上是品牌方的经销商,体现为公司需要自负盈亏;而品牌代运营模式下,公司几乎不承担销售风险。

拆开来看,2021年,线上零售和品牌代运营分别贡献了公司总营收的50%和7.6%;代运营的营收贡献长期占比仅为个位数。

也就是说,公司的核心商业模式,其实是当经销商。

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对比A股其他企业,除丽人丽妆外,若羽臣、壹网壹创、凯淳股份和青木股份线上零售模式的营收占比均在50%以下。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:深交所第一轮问询函)

这正是深交所认定公司和丽人丽妆属于“零售业”,而其余企业属于“互联网和相关服务”的原因。

此外,公司长期不足0.5%的研发费用率,与壹网壹创和青木股份这2家较为纯正的电商代运营企业(注:代运营业务营收占比超过40%)有着明显差异。

这也证明,公司的业务,确实没啥科技含量。

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对于这种喜欢和投资者玩文字游戏的公司,风云君一向是很鄙视的,但一想,如果耍个小聪明能骗回N个小目标,那……真香!

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蓝色光标“弃子”,新三板上市期间业绩下滑

公司与蓝色光标(300058.SZ)渊源颇深。

公司前身是2008年成立的博思瀚杨,当时主要为品牌客户提供营销服务。

后续,蓝色光标收购了博思瀚杨,并成为控股股东,将博思瀚扬的主营业务延伸至品牌电商运营、渠道分销等。

蓝色光标自控股以来,多次增资博思瀚杨,原因是对后者的业绩很满意。比如,蓝色光标在2011年的增资公告中,称博思瀚杨为“利润增长点之一”。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:蓝色光标2011年公告)

博思瀚杨当时确实表现不错:据蓝色光标披露,2010年,博思瀚杨的净利润率为17.6%。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:蓝色光标2011年公告)

按蓝色光标2011年增资价格计,博思瀚杨当时的估值为3000万元。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:蓝色光标2011年公告)

2015年,博思瀚杨改名为蓝标电商,并于2016年6月挂牌新三板,直至2019年4月终止挂牌。

新三板挂牌期间,蓝色光标多次转让蓝标电商股份,于2017年11月移出合并报表范围。

最终接手蓝标电商的,是华新蓝创,实际控制人为熊鲲,也是公司目前的实控人。

截至IPO前,熊鲲和华新蓝创合计控制公司26.45%股份,是最大股东。第二大股东为一致行动人险峰旗云、险峰旗云和大得宏强,合计持股11.52%。蓝色光标,仍持有公司4.93%的股份。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:公司招股书)

蓝色光标出售原因,或许与蓝标电商盈利能力大幅下滑有关。

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据蓝色光标披露,2016年和2017年上半年,蓝标电商的净利润率分别仅为3.6%和3.3%,不复此前的高水平。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(来源:蓝色光标2017年公告)

不过,蓝色光标还是把这块烫手山芋卖出了一个好价钱。据披露,蓝标电商2017年出售时全部股权的估值为4亿元,是6年前估值的13倍。

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顺便一提,熊鲲收购蓝标电商时,国内电商行业已经错过了爆发期。

商务部数据显示,国内电子商务交易额在2014年达到增长率高峰后,增速逐年放缓,自2018年以来,年增长率降至个位数。

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照风云君看来,原控股股东蓝色光标真是大赢家,吃完行业红利和资本市场红利后,还能顺利为“弃子”找到下家。

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一年内丢失两家品牌授权,经营不善或是主因

接手公司的熊鲲熊总,这些年是否把公司业绩给盘活了呢?

2021年,公司营收17.7亿元,同比增20.2%,2019-2017年CAGR为28.0%。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(制图:市值风云APP)

不过,公司近年来表现最好的并非是核心业务品牌电商运营。

2019-2021年,品牌电商运营、渠道分销和品效营销,营收分别以15.2%、96.4%和18.2%的CAGR增长。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(制图:市值风云APP)

渠道分销业务增长极快,2021年营收4.2亿元,同比增110%,成为公司第二大业务。

渠道分销即公司采购货品,出售给天猫超市、京东自营、唯品会、考拉等第三方电商平台或其他分销商。简单理解,也就是“批发商”。

线上零售和渠道分销,有一定的相似处。区别在于:前者是To C(出售给终端消费者),后者是To B(出售给电商平台)。

线上零售在2021年表现不佳。2021年,线上零售营收8.8亿元,同比下跌6.1%,这也导致其占总营收的比重,从过去的60%以上,下降至49.9%。

蓝色光标“接盘侠”数聚智连:卖货公司伪装成互联网高科技,大玩文字游戏割韭菜,IPO目标就是买最豪华办公楼(制图:市值风云APP)

原因是公司在2021年丢失了部分品牌方的授权。

长期以来,公司的供应商高度集中,前五大供应商采购占比超过65%。这些大供应商,即给予公司经销商授权的品牌方,公司向后者采购商品。

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据披露,2019-2020年,雅培一直是公司的最大供应商,采购占比接近30%。2021年,雅培跌为公司的第三大供应商,采购占比降至14.8%。

过去,公司从雅培处获得三个子品牌“雅培”、“菁挚”和“全安素”的经销权。2021年,雅培终止了公司天猫平台“全安素”的经销权。

同年,公司失去经销权的大品牌还有iRobot,后者也是公司2019-2020年线上零售业务的前五大品牌之一。

公司未披露丢失“全安素”和iRobot经销权的原因。

不过,风云君很难不猜测:经销权被品牌方终止,或许与公司经营不善有关。

据披露,iRobot 2020年为公司贡献了6479万营收,较2019年下跌12%。

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“全安素”2020年营收为4444万元,而2021年前7个月营收仅为1901万元,不足上年全年的一半。

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近年来,公司的毛利率明显低于同行,2021年毛利率为22.1%,较同行平均值低16个百分点。

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具体来看,公司的线上零售业务,以及近年增长迅速的渠道分销业务,均为毛利率均低的业务,导致公司整体毛利率在业内垫底。

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丽人丽妆与公司的业务相似度最高,可比性最强。

2021年,丽人丽妆和公司的线上零售毛利率分别为34.4%和20.8%,有13.6个百分点的差距。

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同是经销商,“卖货”水平高下立现。

此外,两家企业2020年的毛利率均有明显下滑,原因是会计准则变更,物流成本由此前的“销售费用”调整至“营业成本”,这也就带来了毛利率和期间费用率双降。

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公司净利润率在2020年超过5%,此后逐渐回落。2021年,公司净利润9884万元,净利润率5.6%。

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募资8亿,先用2亿买高价办公楼

值得注意的是,公司的现金流较为紧张,多数期间自由现金流为负数,2021年为-7162万元。

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现金流较差的原因,同样在于公司的“经销商”模式。

公司需要提前下订单采购备货,以满足日常销售及“618”、“双11”大促节点的市场需求。如果未能准确判断,尤其是大促期间预测失误,将会导致滞销,拖累现金流。

近年来,公司“滞销”和“打折清库存”的现象也有所严重。2021年,公司确认了419万元的存货跌价损失,较上年增加62%。

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或是由于现金流吃紧,2019-2021年,公司均未向股东分红。

看到这里,老铁们是否略感欣慰:公司虽然经营能力平平,但相比A股那些IPO前吃干抹净的企业,好歹还算厚道?

先别高兴得太早!

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据披露,公司IPO拟募资8亿,金额较大的两项募投项目为“品牌加速项目”和“综合运营服务中心建设项目”,拟募资金额分别为3.5亿元和2.0亿元。

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风云君逐项分析。

品牌加速项目,预计总投资额为3.7亿元,分为“重点品牌加速建设”和“自有品牌孵化”两部分,预计分别投资2.7亿元和9600万元。

重点品牌加速建设,针对的是公司目前经销的品牌组合,“自有品牌孵化”则面向公司的自有品牌“护博士”。

据披露,公司计划将2.2亿元用于媒体推广和电商渠道推广,也就是给品牌们打广告。

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风云君就想问一句:公司难道认为自己“卖货能力”平平,毛利率也不如同行,只是因为广告打得还不够多?

顺便提一嘴公司的自有品牌“护博士”。该品牌主打个人卫生用品市场,产品包括成人纸尿裤和护理垫等。

风云君更好奇了:公司给海内外知名大品牌当独家经销商,产品尚且卖得一般,为啥就有自信能培育出一个成功的新品牌呢?

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尚且不说,公司新跨入的个人卫生用品行业,是个竞争激烈的市场,其中不乏恒安国际(01044.HK)这样的综合性纸业巨头,以及百亚股份(003006.SZ)、可靠股份(301009.SZ)等专注于细分赛道的企业。

公司自有品牌究竟孵化得如何呢?据披露,截至2022年6月末,“护博士”最受欢迎的一款产品,销量超过5000件。

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(风云君:……)

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最令风云君迷惑的还是公司的“综合运营服务中心建设项目”。

据披露,该项目主要是构建电商运维中心、MCN及其直播中心、供应链中心和影像摄制创意中心。

然而,这个总投资额为2.5亿元的项目,其中2亿元为场地购置支出。也就是,给公司买楼?!

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对此,公司大言不惭地表示,买楼是行业惯例,也是“业务规模扩张到一定阶段后的必然选择”。

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事实上,公司在买楼这件事上的预计投入,要远远高于同行,包括业务相似度最高的丽人丽妆。

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此外,公司与丽人丽妆综合运营服务中心的面积相近,但场地购置投入却比后者高出一倍。

大概是因为公司给新办公楼选的地段更好吧。

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打着“电商运营服务商”旗号上市的数聚智连,本质上只是一家经销商和批发商。

公司原本是蓝色光标旗下重要子公司,随着电商红利期褪去,盈利能力大不如前,被现任实控人接手后,业绩未见明显起色。

最为离谱的是,公司经营能力平平、现金流吃紧,上市募投项目却各种迷之操作:花大钱打广告买流量、跨行业跟巨头们抢市场、买业内最贵的办公楼……仿佛不把股民的钱当钱。

投(jiu)资(cai)者们,是否已经准备好与公司的冒险之旅?

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